年营收4590亿的大宗供应链巨头回复监管工作函：毛利率、业绩下滑、预付款项……

在连续增长十年的势头停下后，业绩下滑的“大宗供应链四巨头”——建发股份、物产中大、厦门国贸、厦门象屿接连遇到“麻烦事”：

4月，建发股份因会计核算不规范、内部控制不健全被厦门证监局出具警示函；6月，物产中大发公告承认1.1亿元铜产品丢失，正在进一步核实情况；7月，厦门象屿回复上交所年报监管工作函，解释核心业务毛利率仅为1.4%、营收下滑、预付款项高达301.79亿元等事项；厦门国贸虽然没有遭遇突发事件，但其2023年、2024年一季度的归母净利润下滑高达46.72%、44.5%，为四巨头之最。

由于大宗供应链涉及金属矿产（黑色、有色等）、能源化工（煤炭、石化等）、农产品等，是各个工业产业链的上游，近一年大宗供应链企业的业绩下滑明显受到全球地缘政治局势严峻、经济下行压力增大、市场需求减弱等因素的影响。

在没有高增长的“光环”后，大宗供应链企业的低毛利率、高负债率被人们议论纷纷，比如前不久厦门象屿转让子公司股权等正常经营措施被质疑是因为资产负债率高要回笼资金。实际上，高负债率是大宗供应链行业自带的属性，主要由高周转模式决定。

2023年，厦门象屿的资产负债率为71.33%，同比增加2.94个百分点；物产中大的资产负债率为69.10%，同比增加0.76个百分点；建发股份的资产负债率为72.63%，同比下降2.50个百分点；厦门国贸的资产负债率为65.86%，同比下降0.44个百分点。

由于大宗供应链企业采用全额法确认准则，商品货值计入收入、成本，因此企业营业收入高、成本高、毛利率低、净利率低，常常让人们觉得此类企业的归母净利润和营收不匹配。

以厦门象屿和我们熟悉的快递企业进行对比：2023年厦门象屿大宗商品经营业务的毛利率为1.4%，圆通速递的快递行业业务毛利率为10.27%；厦门象屿的营收4590亿元是圆通营收的8倍；而厦门象屿的归母净利润只有15.74亿元，是圆通归母净利润的42%。

2023年《财富》中国上市公司500强榜单中，建发股份、物产中大、厦门国贸、厦门象屿分别排名第11、第21、第25、第26，该榜单以营收为准，但实际大宗供应链企业的市值不高，比如厦门象屿最新市值为144亿元，远低于榜单排名第242的圆通速递的最新市值505亿元。

自2011年借壳登陆上交所以来，厦门象屿营收规模增长超12倍，一度突破5000亿元关口。而2023年至今，因为外部环境变化，公司业绩连续下滑，此时很低的毛利率继续降低、很高的预付款项继续增高等问题，就需要厦门象屿来解释一下了。

关于毛利率超低、业绩下滑、预付款项极高……

厦门象屿从事大宗供应链服务，将“流通性强、易变现、标准化程度高且易存储”的大宗商品作为主营产品，以制造业企业为核心客户，为客户提供大宗原辅材料采购供应、产成品分销、物流配送、信息咨询等的一体化供应链服务。

公司以“成为世界一流的供应链服务企业”为远景，主营业务包括大宗商品经营（占公司营收95.7%）与大宗商品物流。

• 大宗商品经营业务毛利率很低

7月12日，厦门象屿回复上交所年报监管工作函，表示大宗商品服务行业普遍存在收入规模较大、毛利相对较低的情况。

厦门象屿2021年至2023年度大宗商品经营业务毛利率分别为1.93%、1.75%和1.40%，虽整体较低，但与同行业可比公司水平整体相当。不过我们能看出，厦门象屿是几家巨头里唯一一家核心业务毛利率连续三年下滑的。

厦门象屿目前主要经营金属矿产、农产品、能源化工、新能源等大宗商品，涵盖“黑色金属、铝、不锈钢、新能源、煤炭、油品、谷物原粮”七大核心品类（2023年相比2022年增加了“油品”这个核心品类）。

以前厦门象屿的农产品板块毛利率是最高的，比如2022年该数据为2.72%，拉高了整体数据；而2023年，农产品板块毛利率为-0.89%，拉低了整体数据，这使得厦门象屿大宗商品经营板块毛利率较2022下降0.35个百分点，已经很低的毛利率变得更低。

厦门象屿表示，公司谷物原粮供应链由于采购季节集中，销售分批进行，存在采销节奏不匹配的行业特性，毛利及毛利率对价格波动敏感度较高。2023年玉米市场下行，价格回落，叠加采销不匹配因素，导致公司农产品板块整体毛利率为负。

这种情况并不少见，比如建发股份的农林产品板块、厦门国贸的农林牧渔板块2023年毛利水平也出现了大幅下降。

• 营业收入减少

2023年，厦门象屿营业收入同比减少791.13亿元，同比下降14.70%，主要是因为大宗商品经营板块中金属矿产（同比减少22.22%）、能源化工（同比减少5.52%）等板块营业收入出现较大幅度下滑。这主要是受大宗商品价格整体承压、公司大宗商品业务产品结构调整等因素影响。

• 造船相关业务亮眼

2023年年报，厦门象屿新增披露造船相关业务，该业务毛利率高达22.56%，自然成为年报监管函的关注重点。

造船业务的经营主体是厦门象屿子公司——象屿海装，随着2021年起船舶行业进入景气周期，象屿海装交付和储备了一批优质订单，2023年已实现扭亏为盈，净利润达6.94亿元。

2021年至2023年象屿海装新接订单分别为26艘、35艘和37艘，年末在手订单分别为35艘、50艘和64艘，订单量逐年增加。

开展造船业务是基于对大宗商品经营业务中金属板块的产业链延伸，与厦门象屿主营业务具有相关性、协同性。

• 预付款项极高

2020年至2023年，厦门象屿预付款项期末余额分别118.95亿元、169.96亿元、174.11亿元、301.79亿元，2023年比2022年增长了73%。

对此，厦门象屿表示向产业型/资源型供应商预付货款，其在收到货款后进行排产并在约定期限内交货，这属于行业惯例。

厦门象屿的预付账款对象主要涉及不锈钢、钢材、铝、煤炭等产业型供应商。预付账款期末余额逐年增加，主要是因为面对复杂多变的外部环境，厦门象屿需要凭借综合服务能力和抗风险优势进一步抢占市场，结合产业型/资源型供应商产能提升情况，预付货款规模增加，以进一步获取稳定的上游资源，提升服务能力，在产业周期波动中提升市场占有率。

厦门象屿：市占率逆势增长，聚焦制造业客户需求

• 业务模式

厦门象屿将“单点服务”升级为“综合服务”，提供的服务内容从单一环节服务，升级为原材料采购、产成品分销、库存管理、仓储物流、供应链金融等一揽子服务；沿产业链向上下游延伸“综合服务”，建立起具有厦门象屿特色的“全产业链服务模式”；在全产业链形成服务优势后，顺势切入有赋能价值的生产制造环节，形成“供应链服务+生产制造”的产业链运营模式，提高综合收益水平，缓冲产业周期性波动的影响。

在数智化时代，厦门象屿基于业务场景累积的大量服务案例和经验数据，高效响应客户需求，为其进行商品遴选和服务匹配，叠加“物贸联动”优势，开展区域仓和物流整合，定制输出一体化的供应链解决方案。

• 市场份额逆势增长

虽然厦门象屿2023年的营收和归母净利润都出现下滑，但市场份额逆势增长，实现大宗商品经营货量22515万吨，同比增长13.74%。其中，黑色金属、动力煤、铝、谷物原粮等经营货量均增长10%以上，新能源经营货量增长70%以上，油品经营货量增长110%以上。  

市场份额逆势增长的一部分原因是由于大宗商品价格宽幅震荡，交易收益大幅波动，出现行业违约事件，让供应链企业承受更大风险，不少中小供应链企业退出了市场。

根据货量口径测算，中国大宗供应链CR5（厦门象屿、厦门国贸、建发股份、物产中大、浙商中拓）2023年上半年的市场占有率达到5.46%，市场集中度持续提升。

横向对比海内外大宗供应链行业，海外市场总体呈现“大市场、大公司”的特点，即行业集中度高、行业巨头市场份额大。比如，2021年日本供应链行业头部五家公司（三菱商事、伊藤忠商事、三井物产、住友商事、丸红）合计共占有行业31%的份额。但中国市场则呈现“大市场、小公司”的特点，头部企业合计市占率不高，有很大的提升空间，未来或将走向“大市场、大公司”。

• 盈利模式

在盈利模式方面，厦门象屿以服务收益和规模集拼收益为核心，辅以价差收益。其中：

服务收益是指依托平台化优势，规模化运作，为客户提供采销、加工、物流配送、供应链金融、信息咨询等全产业链综合服务，赚取服务费。

规模集拼收益是指依托庞大的业务体量，通过集中采购及专业化运营获得成本优势，降低各环节运营成本，赚取交易收益。

价差收益是指依托产研能力，通过分析商品价格变动趋势（时间维度）和区域价格差异（空间维度）进行交易从而获取收益。

厦门象屿表示，随着大宗商品景气度提升，产业链上下游商品流通加快，供应链服务需求旺盛，公司有机会介入更多服务环节，提升服务费率及盈利水平。

• 聚焦制造业客户需求

十年前，厦门象屿发现当时的客户主要是以贸易商为主，这类企业的业务稳定性相对较差，为了能够持续稳健发展，公司开始把服务对象从贸易商转向制造业终端客户。

2023年，厦门象屿制造业客户服务量占比情况：整体稳定在60%以上；其中，新能源供应链80%以上，黑色金属和铝供应链70%以上，煤炭、谷物原粮供应链60%以上，不锈钢供应链50%以上。同时，公司聚焦国内外上游矿山资源开拓，丰富供应商资源，矿山长协及直采比例逐步提升。

随着制造业客户对专业化、一体化供应链服务的需求日益上升，以厦门象屿为代表的供应链头部企业加速模式迭代，在组合供应、环节整合、链条延伸、区域协同等方面持续发力，跨品类的上下游渠道及物流整合能力成为竞争关键。

凭借两者结合形成的“物贸联动”能力，头部供应链企业能通过高效资源调配及网络化物流服务介入到产业链更多服务环节中，加强客户粘性，进一步巩固产业链上下游市场地位。

• 网络化物流服务能力

大宗供应链业务盈利依赖于高周转，而自主可控的网络化物流能力能够促进商品采销环节的周转率。

厦门象屿作为国家5A级物流企业，培育出三大物流运营主体（象屿速传、象道物流、象屿农产），在业内率先构建以“公、铁、水、仓”为核心、链接海内外市场的网络化物流服务体系，包括贯通东西、串联南北的铁路运输网络，辐射全国的公路运输网络，立足国内主要口岸、延伸至“一带一路”沿线的水路运输网络，覆盖东部沿海、中西部大宗商品集散区域的仓储集群，以及链接海外市场的国际租船、国际班列等物流通道。

厦门象屿发挥多式联运优势，为客户提供高品质、全流程、定制化的大宗商品物流解决方案，打造了“铝产品跨省流通”“北粮南运”“西煤东运”“北煤南运”等多条精品线路。

• 国际化拓展加速

2023年，厦门象屿推进海外平台建设，加速国际化布局，实现进出口总额约191亿美元，同比增长16%；其中进口总额约170亿美元，同比增长超30%。

• 数智化供应链服务能力

厦门象屿运用智慧物流系统进行仓库数智化管理，并以智慧物流为基础，开发建设“屿链通”数字供应链服务系统，实现资金方与客户需求的有效对接；建设农业产业级供应链服务系统，服务专业种植户，实现多方共赢。

同时，通过构建涵盖财务管控、人力资源管理、客户关系、风险管理、设备与资产管理等模块的一体化保障体系，对业务运营形成全方位支撑；通过企业经营分析系统、客户分析与大数据运营系统，梳理、提取、挖掘海量业务数据，服务经营决策。

• 2024年主要经营计划

厦门象屿表示，公司始终坚信经济回升向好、长期向好的基本趋势没有改变，产业链供应链发展的战略机遇没有改变，公司战略引领和模式优势没有改变。接下来着力做好国际化、数智化、农产品、生产制造、风险控制等方面工作。

近日，厦门象屿董事长邓启东表示，产业周期震荡加速、龙头企业规模扩张、市场集中度持续提升、客户需求演变促使供应链服务模式迭代，物贸联动仍然是竞争的关键，而厦门象屿长期构建形成的以“公、铁、水、仓”为核心，覆盖全国连接海外的网络化物流服务体系将使公司占得先机。头部的大宗供应链企业有望加速抢占市场，加快重塑行业格局。