【国君交运】周报：航空预期回归理性，快递盈利修复延续

建议逆向增持航空，油运关注择时。维持快递增持评级。

投资要点

一、航空：市场预期回归理性，建议逆向增持。‍

受国内疫情与多地防控措施升级影响，近期国内客流持续回落，估算上周国内客流不足2019年四成。其中，成都、深圳市场客流降幅继续扩大，北上广市场客流逐渐回升；国内票价相对平稳。近期宣布至10月底将实行一系列强化优化防控政策措施，预计短期将可能影响国庆假期出游需求充分释放，并催化市场对国际放开预期回归理性。预计年内国际增班可期，国际放开有待防疫政策系统性调整。未来两年复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。市场预期逐步回归理性，建议逆向增持。维持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络等“增持”评级。

二、快递：上半年逆势盈利修复，下半年恢复趋势延续。

上半年快递物流行业受到疫情以来最显著影响，而头部企业盈利实现逆势超预期修复。预计下半年快递量增速修复趋势确定，头部公司有望恢复至两位数，总部价格策略稳定，旺季表现值得期待。（1）中通Q2市占率创新高，业绩超预期。预计未来将继续份额提升，龙头估值有待修复。（2）韵达受疫情影响较行业明显，业绩符合预期。预计头部地位仍稳固，市占率将逐步修复，旺季表现或将超预期。（3）圆通Q2业绩高增长超预期，数字化赋能成本管控显成效，全年业绩高增长确定。维持2022年竞争阶段趋缓，板块性盈利修复的判断。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。‍

三、航运：集运运价回落延续，油运“需求意外”在路上。

（1）集运：集运CCFI综合运价上周环比下降4%。欧洲和地中海航线CCFI运价上周环比-3%、-5%，自2月高点回落超两成。美西航线运价上周环比：CCFI-2%；SCFI-12%；FBX-10%，自5月回落超七成。近期海外多家集运企业以及咨询机构表明，集运运价或将逐渐“正常化”。维持集运业“中性”评级。（2）油运：上周VLCC中东-中国TCE逐日下跌但周五回升，均价仍超3万美元/天。随着美国原油战储释放接近尾声，以及中东后续增产不及预期，近期出货出现走弱趋势，短期运价趋势预测难度较大。未来两年油运复苏确定，且对俄制裁可能引发全球石油贸易结构重构，提供“需求意外”期权。受益标的中远海能、招商轮船、招商南油。

四、国君交运2022年秋季策略：至暗时刻已过，布局确定复苏。

（1）疫后复苏之航空：预期回落，建议逆向增持。至暗时刻已过，中期复苏确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观，建议逆向增持。（2）疫后复苏之油运：“需求意外”在路上。过去两年完成供需寻底，未来两年确定供需修复。对俄制裁提供“需求意外”期权，市场预期先行，建议关注择时。（3）业绩增长之快递：盈利修复确定，维持增持。

五、风险提示。

疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。

目录

报告正文

1

 重点行业数据跟踪与近期观点

1.1

航空：市场预期回归理性，建议逆向增持

• 多地疫情散发，近期国内客流持续回落

（1）客流：随着多地疫情防控升级，叠加中秋假期与台风天气影响，近期国内客流持续回落，估算上周国内客流不足2019年四成。其中，成都、深圳市场客流降幅继续扩大，北上广市场客流逐渐回升。

（2）票价：近期票价水平保持平稳，临近中秋假期国内票价稳中略升。

• 至10月底将推广“落地检”，继续催化市场预期回归理性

9月8日国务院联防联控机制新闻发布会召开，会议强调坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针不动摇，坚持科学精准从严从紧做好疫情防控，在全面落实第九版防控方案的基础上，自9月10日起到10月31日，将实行一系列强化优化的防控政策措施。

一是倡导广大群众国庆假期在本地过节，尽量减少跨地市出行，避免人群大范围流动引发的疫情传播风险。

二是安全有序出行。旅客须持48小时内核酸检测阴性证明乘坐飞机、高铁、列车、跨省长途客运汽车、跨省客运船舶等交通工具。

三是推广“落地检”。按照“自愿免费即采即走，不限制流动”的原则，跨省流动人员抵达目的地后，积极配合当地完成“落地检”。

四是查验有效核酸检测阴性证明。入住宾馆、酒店和进入旅游景区等人流密集场所时，要查验健康码和72小时内核酸检测阴性证明。

五是减少不必要的聚集性活动。非必要不举办培训、会展、文艺演出等大型聚集性活动。确需举办的，落实防控措施，参加活动人员需扫码登记、查验48小时内核酸检测阴性证明。

一方面，出行指引与防疫措施将可能影响短期客流恢复程度。国内航空需求仍在，疫情形势与防疫政策是影响需求恢复的关键。随着疫情形势转好，预计航空客流有望再次开启恢复。出行指引与防疫措施将可能在一定程度上抑制国庆假期出游需求充分释放，预计航司短期经营仍将承压。

另一方面，坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针不动摇，系列强化优化的防控政策措施催化市场对国际放开预期回归理性。

• 市场预期逐步回归理性，建议逆向增持

短期看，疫情仍使经营承压，年内国际增班可期，国际放开有待防疫政策系统性调整。

中期看，未来两年复苏趋势确定。

长期看，中国航空业长期供需向好。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业不缺飞机，而是缺时刻，背后是周期行业最难得的长期供给瓶颈——空域瓶颈。飞机大单与航司大额定增不影响“十四五”机队降速规划，机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。

市场预期逐步回归理性，建议逆向增持。维持中国国航H/A、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空H、中国东航H/A、春秋航空“增持”评级。

1.2

快递：上半年逆势盈利修复，下半年恢复趋势延续

• 快递量：9月前十日快递揽收量环比恢复

据交通运输部披露日度邮政快递揽收数据加总估算，9月1日-10日全国邮政快递揽收量约33亿件，环比增长8%。局部地区疫情反复或将短期影响业务量增速，但行业修复趋势不改。预计9月快递量将进一步恢复增速。

• 通达系中报业绩综述：Q2逆势盈利修复，全年业绩增长确定

（1）行业上半年受疫情影响严重，不改盈利修复趋势

量：2022年上半年快递行业自3月起受疫情严重影响，行业快递量同比增长3.7%，其中Q2同比出现负增长。短期疫情不改需求内生增长趋势，预计头部企业下半年快递量增速有望恢复至双位数。

价：行业头部公司上半年总部价格修复趋势良好，且下半年传统淡季价格策略仍保持平稳。我们认为Q4旺季有望如期迎来新一轮季节性提价。

业绩：头部企业盈利能力自2021下半年开启修复，预计2022年单季业绩同比增速将前高后低，全年仍将实现较为确定的明显增长。

（2）中通市占率创新高，龙头估值有待修复

中通上半年实现调整后净利润27亿元，其中Q2达17.6亿元，同比增长20%。Q2快递量同比增长7.5%，超行业9个百分点，市占率达23%创新高。我们认为在市场监管出手遏制非理性价格战后，龙头企业拿回定价权，预计中通下半年份额同比提升将超1%，快递量同比有望恢复至15%以上。

2021年监管有效遏制非理性价格战，同时也引发资本市场担忧行业监管风险，中通龙头估值溢价几乎折让。我们认为目前监管仍理性克制，出手干预旨在保障回归良性竞争。快递行业规模经济显著，长期仍将走向自然集中，龙头估值溢价有望修复。上调2022-24年归母净利润62亿/79亿/95亿，维持增持评级。

（3）韵达业绩短期受疫情影响，Q4业绩有望超预期表现

韵达Q2归母净利润近2亿元，同比下降8.6%，受疫情影响较行业相对明显。但随着局部疫情减弱，公司快递量增速逐步修复，7月增速同比转正，市占率已经修复至16.4%，且有进一步提升空间。

公司公告股权激励草案，拟向管理、技术人员共361人授予不超过3963万份股票期权，行权价为17.07元/股，要求2022-24年归母净利润不低于20.5/28/35亿元。此次激励彰显了公司对未来公司份额修复与盈利持续增长的坚定信心，提振市场对公司乐观预期。

我们判断韵达下半年受疫情影响进一步减弱，盈利修复趋势确定，且2021年Q4韵达快递价格基数较低，2022年旺季提价弹性较同业公司更大，Q4利润有望超预期表现，催化估值修复。我们预测2022-24年归母净利润21亿/32亿/38亿，维持增持评级。

（4）圆通Q2逆势盈利修复超预期，全年高增长确定

圆通上半年归母净利17.7亿元，其中Q2净利润达9亿元，同比+228%。单票收入端同比提升19%，价格修复良好。成本端持续推行数字化转型，单票运输成本/中心操作成本仅分别上升0.01/0.02元，有效对冲油价与防疫成本上升。

上半年全球航空货运景气趋势延续，公司航空货代毛利贡献近4亿元。未来景气或将回归新常态，公司国际战略顺利推进有望减弱周期波动影响。

下半年行业快递量增速稳步恢复趋势不改，公司件量增速有望恢复至两位数。年初以来公司总部价格策略稳定，Q4旺季如期提价或再现高盈利表现。我们上调圆通2022-24年净利润预测至35/41/49亿元，维持增持评级。

• 2022年竞争阶段趋缓，市场复苏或催化乐观预期，维持增持

国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管降低头部非龙头企业位次风险，自9月基本面持续改善催化第一波估值修复。

预计2022年行业竞争将阶段性趋缓，快递企业盈利能力修复确定。Q2头部企业逆势盈利修复，将催化全年业绩增长的确定性乐观预期。中长期来看，市场过度担忧行业监管风险，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级，受益标的顺丰控股。

1.3

航运：集运运价回落延续，油运“需求意外”在路上

• 集运：运价延续回落趋势，维持中性评级

（1）运价：集运CCFI综合运价上周环比下降4%。欧洲和地中海航线CCFI运价上周环比-3%、-5%，自2月高点回落超两成。美西航线运价上周环比：CCFI（反映集运公司结算价格）下跌2%；SCFI（反映集运公司订舱价格）下跌12%；FBX（反映货代结算价格）下跌10%，自5月回超超七成。

（2）近期海外多家集运企业以及咨询机构表明，集运运价或将逐渐“正常化”。美国疫情影响减弱，实物消费正向服务消费转移。我们注意到，集运公司在6月采取停航的方式抵御运价下跌，近期，17000箱以上船型的停航率快速回落，加速运价下跌。考虑市场近期对海外经济衰退担忧加剧，海外零售商预期回落，出口订单能见度较低。维持集运业“中性”评级。

• 油运：原油海运TCE小幅回落，“需求意外”在路上

（1）运价：原油海运TCE小幅震荡。VLCC中东-中国航线TCE（反映即期市场运价扣除燃油等航次成本后估算的期租水平）逐日下跌但周五上冲，均价仍超3万美元/天。上周WS指数（反映即期市场运价）震荡回升至80。

过去一个月中东和美湾出货集中增加，随着美国原油战略储备释放接近尾声，以及中东后续增产不及预期，近期出货出现走弱趋势。短期运价受到油价、船东信心、区域供需等众多因素影响波动，且持续性难以预测，运价波动中枢回升至明显盈利仍需产能利用率明显修复。

（2）未来两年确定复苏，关注需求意外

我们看好未来两年油运市场确定性复苏。原油终端消费将恢复增长，而原油去库存基本完成，油运需求已迎来滞后加速恢复。同时，未来两年IMO环保新政将加速运力出清。

对俄制裁将可能引发全球原油贸易结构重构，运输经济性下降而航距拉长，或产生油运“需求意外”。考虑涉及能源危机风险，存在不确定性，建议作为需求意外“期权”进行把握。受益标的中远海能、招商轮船、招商南油。

2

投资策略：至暗时刻已过，布局确定复苏

国君交运近期发布2022年秋季交运行业策略《至暗时刻已过，布局确定复苏》，建议航空逆向增持，油运关注择时，快递维持增持评级。

• 疫后复苏——航空：预期回落，建议逆向增持

国君交运自2021年8月逆向推荐航空板块。航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定，且基于空域瓶颈的长期逻辑乐观。至暗时刻已过，年内国际增班可期，国际放开有待防疫政策系统性调整。近期市场预期逐步回归理性，建议逆向增持。维持中国国航H/A、吉祥航空、中国民航信息网络H、南方航空H、中国东航H/A、春秋航空“增持”评级。

• 疫后复苏——油运：“需求意外”在路上

油运是除了航空以外，另一个受疫情显著影响的行业，目前油运基本面仍处于底部。国君交运看好油运市场未来两年将迎确定复苏，自2021年底推荐油运板块。过去两年供需完成寻底。原油终端消费将恢复增长，而原油去库存基本完成，油运需求已迎来滞后加速恢复。我们看好未来两年油运市场确定供需修复。对俄制裁提供“需求意外”期权，市场预期先行，建议关注择时。受益标的中远海能、招商轮船、招商南油。

• 业绩增长——快递：盈利修复确定，维持增持

国君交运自2021年8月底建议增持快递，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月起基本面持续边际改善催化估值第一波修复。2022年行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复确定。疫情下Q2头部企业逆势盈利修复，将催化全年业绩增长的确定性乐观预期。维持中通快递、韵达股份、圆通速递“增持”评级。受益标的顺丰控股。

3

风险提示

国内疫情反复风险；

全球疫情持续时间超预期风险；

病毒变异风险；

疫苗接种速度与效果不及预期风险；

政府管制及指引政策风险；

航司融资摊薄风险；

经济下行风险；

油价汇率风险；

安全事故风险；

电商资本行为影响风险；

反垄断监管风险。